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오는 23일 고려아연 임시주주총회가 열리는 가운데 글래스루이스와 ISS 등 글로벌 의결권 자문사와 서스틴베스트, 한국ESG연구소, 한국ESG평가원, 한국ESG기준원 등 국내외 6대 의결권 자문사들이 기관투자자들을 대상으로 의안 분석 보고서를 내고 잇달아 고려아연 현 경영진의 경영성과를 긍정적으로 평가했다. 최근 몇 년간 실적과 재무, 주주환원 지표에 있어 동종업계 평균 대비 양호한 수준을 이어가고 있다는 분석이다.
특히 고려아연 측이 내놓은 소수주주 권리 증진과 주주 친화정책 관련 안건에 대해서는 전폭적인 찬성과 동의 권고가 잇따랐다. 이사회의 다양성과 효율성을 동시에 달성할 수 있는 이사 수 상한 설정에 대해선 6개 기관에서 모두 동의했고 소수주주 보호를 위한 집중투표제에 대해서는 6사 중 4개 기관이 권고하며 67%의 찬성률을 보였다.
고려아연에 대한 적대적 M&A를 시도하고 있는 MBK파트너스와 영풍 측에 대해서는 우려의 목소리가 이어졌다. MBK의 경우 장기 투자가 필수인 비철금속 산업의 특성과 다르게 단기 투자 속성이 있는 사모펀드라는 점을 거론하며 고려아연 경영에 개입하는 것은 부적절하다는 점을 간접적으로 지적했다. 또한 영풍에 대해서는 저조한 경영 성과와 환경 파괴 행위 등을 조목조목 꼬집었다.
'이사수 상한 제한 안건' 이사회의 효율성과 다양성 모두 확보
고려아연 이사회는 오는 23일 임시주총을 개최하기로 하면서 ▲집중투표제 도입 ▲이사 수 상한(19인) 설정 ▲집행임원제 도입 ▲사외이사의 이사회 의장 선임 ▲발행주식 액면분할 ▲배당기준일 변경 ▲분기배당 도입 등 다양한 주주친화정책을 안건으로 상정한 바 있다.임시주총에서 최대 화두로 떠오른 이사수를 최대 19명으로 제한하자는 안건에 대해서는 국내외 6개 의결권 자문사가 모두 찬성 입장을 밝혔다.
이는 이번 임시주주총회에서 현재 13명의 이사진에 더해 14명의 신규 이사를 고려아연 이사회에 진입시켜 이사회를 장악하려는 MBK파트너스와 영풍 측 계획에 대해 모든 기관이 명백히 반대 입장을 표명한 것이란 해석이 나온다.
특히 ISS는 한발 더 나아가 현재 13명인 이사회 멤버를 16명 수준으로 재구성하는 것이 적절하다고 권고했다.
한국ESG기준원 역시 "2023년 기준으로 자산총액 2조원 이상 국내 상장사의 이사회 규모 최댓값은 14명"이라며 "미국에서도 S&P100에 속하는 기업의 이사회 규모는 평균 12인을 고려할 때 33인의 이사회는 개별 이사의 영향력을 무력화할 정도로 과도한 규모"라고 꼬집었다.
집중투표제 도입안의 경우 6개 사 가운데 ▲글래스루이스 ▲서스틴베스트 ▲한국ESG연구소 ▲한국ESG평가원 등 4곳(67%)이 찬성을 권고했고 2곳이 반대했다. 집중투표제는 이사를 선임할 때 주식 1주당 선임하고자 하는 이사의 수만큼 의결권을 부여하는 제도다.
자문사들은 집중투표제 채택에 동의하는 근거로 소액주주 권익 증진에 부합한다는 견해를 제시했다. 글래스루이스는 "주주 대표성과 책임성을 강화하는 이점이 크다"는 의견을 내놨고 서스틴베스트도 "소수주주 이익을 보호하고 경영 투명성을 강화시킬 수 있다"고 논평했다.
"현 고려아연 경영진 유지해야"…"MBK 측은 장기적 가치 놓칠 위험"
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주요 자문사들은 고려아연 현 경영진의 경영능력과 성과에 대해 긍정적인 평가를 내렸다. 글래스루이스는 "지난 몇 년간 고려아연의 재무·경영 성과는 최윤범 회장의 리더십을 비롯해 동종 업계 대비 상당히 양호한 수준"이라며 "현재로서 영풍·MBK가 요구하는 실질적인 이사회 개편을 지지할 근거가 불충분하다"고 평가했다.
ISS도 "고려아연의 투하자본이익률(ROIC)이 지난 몇 년간 동종업계 중앙값을 3.6~5.5%포인트 초과하면서 성과를 보였다"며 "더 주목할 만한 점은 고려아연이 상대적으로 적게 투자했는데도 우수한 성과를 달성했다는 점"이라고 밝혔다.
한국ESG연구소는 고려아연이 2023년 2월에 공시한 중장기 배당정책과 2024년 10월 공개한 기업가치제고 계획을 거론하며 "중장기 주주가치 측면에서 긍정적인 요소"라고 분석하기도 했다. 지난해 고려아연이 발표한 기업가치제고 계획에 따르면 ▲3년 평균 총주주환원율 최소 40% 이상 ▲유보율 8000% 이하 유지 목표 등 주주환원 강화 ▲3년 평균 ROE 9% 지향 ▲Net Debt/EBITDA 2배 이하 유지 목표 등 수익가치 제고·내재화 구축이 제시됐다.
서스틴베스트 역시 "현 경영진을 유지하되 경영진에 대한 이사회의 독립성과 관리감독 기능, 자문 기능을 강화해 나가면서 현재 조직을 안정적으로 유지하고 보유기술과 경영 노하우를 바탕으로 신성장 사업계획을 차질 없이 추진해 나가는 것이 장기 주주가치에 더 부합한다"고 판단했다.
자문사들은 그러면서 MBK와 영풍의 경영 능력에 큰 의문을 표했다. 우선 MBK파트너스의 단기 투자 속성에 대해 곳곳에서 우려를 나타냈다.
글래스루이스의 경우 "반대 그룹(MBK-영풍)은 투자를 축소함으로써 자본 효율성을 개선하고 더 즉각적인 수익을 얻을 수 있다고 주장할 수 있지만 이러한 접근은 트로이카 드라이브 전략이 목표로 하는 장기적 가치 창출과 경쟁력 있는 위치 확보를 놓칠 위험이 있을 수 있다"며 MBK 측의 경영 방식에 부정적인 입장을 내놨다.
서스틴베스트도 "MBK 제공자료 등에 따르면 투자부터 회수까지의 기간은 3~6년 정도였다"고 짚었다. 이어 "고려아연이 속한 비철금속산업은 자본집약적 산업으로 투자자본 회수에 장기간이 소요된다"며 "재무적 효율성을 강조하는 MBK의 기존 투자 전력과 운영방식에 비추어 볼 때 MBK 측이 회사 본업에 있어 기존 경영진을 대체할 정도로 더 나은 경영능력을 갖고 있다고 단정하기는 어렵다"고 평가했다.
영풍에 대한 우려 목소리는 한층 큰 상황이다. 글래스루이스의 경우 보고서에 '영풍에 대한 지배구조 우려(Governance Concerns Regarding Young Poong)' 항목을 별도로 기술하면서 환경 파괴 행위를 둘러싼 문제를 열거했다. 지난해 말 환경부·경상북도가 석포제련소를 상대로 약 2개월(58일)간 조업정지 행정처분을 최종 확정한 사례가 대표적이다.
글래스루이스는 "지난 5년간 영풍이 19건의 환경 법규를 위반했다"며 지난해 8월 근로자 사망 사고에 연루된 박영민 대표와 배상윤 전 석포제련소장이 동시에 법원에서 구속영장을 발부받아 수감된 사실도 거론했다.
서스틴베스트는 영풍을 겨냥해 "전반적인 경영성과가 저조하다"고 꼬집었다. 서스틴베스트는 "영풍의 영업이익과 지배주주이익은 전반적으로 감소세를 보이고 있다"며 "2023년 영업이익과 지배주주순이익은 적자로 전환했고 최근 5년간 주가순자산비율(PBR)은 0.2~0.4배 수준으로 1배를 하회하고 있다"고 지적했다.
고려아연 관계자는 "임시주총을 앞두고 국내외 자문사에서 현 경영진의 리더십과 실적, 지속가능경영 성과를 긍정적으로 평가하는 의견이 이어지고 있다"며 "앞으로도 다양한 주주 의견을 경청하고 주주가치 제고와 회사의 성장 발전을 위해 경영진과 임직원을 힘을 합쳐 최선의 노력을 다하겠다"고 밝혔다.
